一笔127亿元的赎回，揭开了繁荣叙事的另一面
2026年7月的最后一个交易日，上海陆家嘴某基金公司量化团队的办公室里，风控屏幕上跳动着一串刺眼的红色数字——460只指数增强型基金年初至今的超额收益排行榜正在实时刷新。截至当天，纳入Wind统计的全部产品相较业绩比较基准的平均超额收益率仅为1.64%。在这些基金中，有127只跑输自身跟踪的基准，占比约27.39%，其中9只跑输幅度超过10%，1只甚至超过20%。
而就在一个季度前，这类产品的总规模刚刚站上3200亿元的历史高位。
规模在扩张，超额在蒸发——这两个趋势的剪刀差，正在重新定义公募量化行业的发展逻辑。
回溯：从千亿到三千亿只用了三年
公募指数增强型基金在中国并非新物种。2002年，国内第一只指数增强基金华安MSCI中国A指数增强诞生时，整个品类的管理规模不过数十亿元，产品数量寥寥。2015年以前，这一赛道长期处于基金公司的产品线边缘，投资者对其"在跟踪指数基础上争取超额收益"的定位认知模糊，市场关注度极低。
真正的转折发生在2019年至2021年。这一阶段，A股结构性牛市与量化策略的超额表现形成共振。据公开信息，彼时沪深300指增、中证500指增等主***品的年化超额普遍在5%至10%之间，个别产品甚至突破15%。亮眼的业绩吸引了机构资金和个人投资者的目光，行业规模从不足千亿迅速膨胀。2023年至2025年，赛道进入加速期，资金持续涌入叠加新发产品密集落地，最终在2026年二季度末突破3200亿元。
回看这条增长曲线，规模翻四倍用了大约三年，但同期全行业平均超额收益的衰减速度远快于规模的膨胀速度。
数据拆解：超额收窄并非均匀发生
1.64%的平均超额收益率只是一个粗线条的行业画像。如果将产品按跟踪指数拆分，会发现超额困局在不同赛道上的表现程度差异悬殊。
科创类指增产品是今年重灾区。据公开信息梳理数据，以跟踪科创板综合指数的指数增强基金为例，截至7月30日，年内最高与最低超额收益相差38个百分点。57只科创相关指增基金中，27只获得了正超额，但另外30只产品拖了后腿，整体超额中位数被显著拉低。
晨星中国基金研究中心高级分析师李一鸣对此给出了结构化解释：科创指数年内呈现龙头权重单边走强、中小成分股持续走弱的极端分化特征。多数量化模型长期偏好的小盘、反转、低波动、价值类因子在这一赛道持续失效。叠加科创板块轮动速度快、量化策略同质化拥挤，增强组合难以跑赢由少数权重股主导的基准指数。
相比之下，跟踪沪深300、中证500等宽基指数的指增产品分化相对温和，但也未能复制2019年至2021年动辄超额10%的荣光。赛道正在变得更宽，也变得更浅。
深层矛盾：策略趋同才是真正的瓶颈
将超额收窄简单归因于市场环境，在业内人士看来并不完整。A股三十余年来，高波动与风格切换本就是常态，极端行情并非今年独有。
中信保诚基金经理姜鹏认为，真正的核心矛盾在于策略趋同度过高。他在公开发言中分析，当前行业内的学习与模仿效率极快——无论是通过同业交流还是基于机器学习、人工智能等技术手段挖掘因子，最终各机构所捕捉的市场信号和适配的风格暴露往往高度重合。
这种趋同的直接后果形成了一个闭环：增量资金持续涌入同一类风格或因子，推高相关板块估值、推升交易拥挤度；一旦市场风格逆转，趋同的策略体系便引发共振式回撤。更关键的是，大多数参与者属于后知后觉型，往往在风格强势运行的中后段才加大配置，未能充分享受前期涨幅，却完整承受了后期风格反转带来的回撤。
国信证券在2026年6月的策略报告中提供了一个极具说服力的指标：A股前5%个股的成交额集中度已达到48%，突破了45%的历史极值水平。这一数据直接指向资金与交易行为的高度趋同——当所有量化模型都在同一片水域捕鱼，网眼的大小差异就变得不再重要。
幸存者凭什么突围
困局之下，并非所有人都在裸泳。截至7月30日，科创相关57只指增基金中，27只年内仍获得超额收益，其中一只超额超过10%。
景顺长城量化基金经理徐喻军在公开发言中解释了这类产品的共性特征：一方面，策略储备丰富，超额收益来源相对分散；另一方面，产品严格控制行业、市值和风格暴露，确保绝大部分超额收益的来源是选股而非风格押注。博道基金同样强调了在多因子模型设计中通过结构化方法论应对多变市场环境的重要性，核心在于避免在单一方法论或单一风格因子上过度暴露。
姜鹏则介绍了中信保诚的组合管理机制：团队构建了涵盖多因子、量化选股等多类型策略的储备池，综合运用定量模型信号与定性主观研判。更关键的环节在于风险预警与主动干预——若预判某类策略可能面临显著失效或剧烈回撤，团队会主动下调相关策略权重甚至阶段性暂停使用，基于主观判断提前调整模型输出。
这些案例共同指向一个判断：在超额收益系统性收窄的背景下，差异化的来源正在从"找到更好的因子"转向"建立更灵活的策略管理机制"。
西部利得基金经理翟梓舰的表述更为直接：指增策略即便做了因子中性、优化器风控约束，也难以避免组合在某些风格和行业上的相对暴露。在风格割裂的年份，超额收益分化会显著放大。应对方式是收紧敞口、保持模型迭代和因子挖掘，尤其注重策略的多样性和低相关性。
参照成熟市场：这是一条不可逆的曲线
多位受访的量化基金经理在公开发言中均提到了一个共识：超额收益的长期收窄，可能是量化投资发展规律的体现。
参照美国及欧洲成熟市场的量化发展历程，随着市场有效性提升，超额收益长期呈现衰减态势。无论管理人运用多先进的技术手段，因子的半衰期在缩短，创新成果极易被同业快速模仿。从更宏观的视角看，超额收益本质上是一个零和博弈的空间——当参与者的数量和技术能力同步提升时，人均可分配的阿尔法自然递减。
翟梓舰同样认为，随着量化行业竞争加剧和市场有效性提升，模型和因子的衰减速度还会加快。这意味着，过去依赖少数核心因子贡献大部分超额的商业模式，其可持续性正在被打上问号。
下一步：从"量化+量化"到"量化+主动"的范式迁移
李一鸣提出了他认为的突围方向：未来的突破并非单一依靠AI技术赋能，而是量化模型与主动思维的深度融合。具体而言，依托AI算力优化海量因子挖掘与行情适配能力，同时适度融入主动景气判断，动态调整行业风格敞口与风险约束，形成"量化算力打底、主动风格优化"的复合型增强体系。
徐喻军则强调，公募指增应从研究体系和交易能力等系统性差异化方向拓展。未来的竞争差异不在于"因子数量更多"，而在于能否在特定风险约束下，持续提供来源清晰、可解释、可复制的超额收益。他特别指出，机构应将策略容量和长期稳定性置于规模扩张之前——否则，短期的差异化很容易随着资金涌入而消失。
这实际上提出了一个行业层面的深层议题：当规模增长与超额获取之间的张力持续加大时，基金公司是否应主动控制指增产品的规模扩张节奏？从海外经验看，头部量化机构往往设有明确的策略容量上限，宁可限购也不愿牺牲超额。但在中国公募市场，规模考核与持有人利益之间的博弈，远比技术层面的因子优化复杂得多。
一个被忽视的投资者视角
3200亿规模的另一面，是数以百万计选择将资金托付给指数增强基金的持有人。他们中的多数人，可能并不清楚"超额收益"的技术含义，却真金白银地为这个承诺买单。
当近三成产品跑输自身基准时，投资者面临的不仅仅是收益缩水，更是一个信任问题：如果指增基金不能稳定提供超额，其相对于普通指数基金的费率溢价是否还成立？这一问题在行业规模快速扩张的当下尤为尖锐——大量增量投资者是在超额表现较好的年份入场，他们对未来的收益预期建立在历史数据之上，而历史正在被改写。
对于个体投资者而言，选择指数增强基金时需要关注的不再仅仅是历史超额排名，更应审视管理人的策略多样性、风控机制以及在不同市场环境下的适应能力。超额的来源、持续性和回撤控制，比超额的绝对值更值得被认真对待。
投资有风险，本文仅供参考，不构成投资建议。
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