卓越商企服务去地产化：现金流转正，利润仍被减值压住

📰 娱乐 🕐 2026-11-01 00:24:25 👁️ 阅读 2 💬 评论 0

“去地产化”先改收入结构

8月28日，卓越商企服务在深圳举行2026年中期业绩发布会。董事会主席兼执行董事李晓平谈到房地产周期影响时，把公司应对路径概括为三条：继续降低关联方交易占比、坚持现金流导向、拓展第三方项目并优化业务结构。

这组策略已经在面积数据上留下痕迹。据公司业绩资料，截至2026年6月30日，卓越商企服务合约面积约8910万平方米，同比增长约8.0%；在管面积约8309万平方米，同比增长约11.9%。其中，第三方在管面积占比为65.1%，较2025年末提升2.1个百分点。

不过，面积增长只能说明管理规模在扩大，不能直接等同于业务质量改善。上述在管面积是存量口径，并未披露各项目的物业费单价、收缴率、续约率及单项目盈利水平。第三方占比达到65.1%，也不代表公司已经完成“去地产化”——它与收入结构是两个不同指标。

收入端的变化更直接。据公司业绩资料，2026年上半年实现营业收入21.4亿元，剔除2025年金融业务出表影响后同比增长7.2%；第三方自拓业务收入10.9亿元，同比增长16.7%，对应毛利同比增长14.5%。需要注意，这两项均是剔除口径或分部口径，不能与未调整的公司整体增速直接混用。

关联交易收入占整体收入的比重降至6.8%，同比下降1.2个百分点。这个变化方向符合“降低关联方依赖”的表述，但降幅尚不算剧烈。同时，已获得的业绩会材料没有披露卓越集团及关联方应收款余额、账龄结构和减值明细，因此还无法完整判断“去地产化”是否同时改善了回款风险。

利润下滑，减值的比重不小

相较收入个位数增长，利润端的压力更明显。据公司业绩资料，2026年上半年归母净利润为1.18亿元，同比下降19.8%。公司财务管理中心负责人夏世刚在业绩会上解释，利润下降主要与审慎补充应收账款及担保负债拨备减值有关。

减值规模并不小。据公司财报披露，上半年应收款项、合约资产及已发出财务担保的减值损失合计1.13亿元，包括应收账款信用减值，以及针对历史并购形成的北京环球财务担保负债所计提的信用减值。从量级看，这批减值已接近当期归母净利润。公司称，剔除住宅减值、关联方应收账龄变化及担保事项拨补等非经营性因素后，核心业务利润相对稳定，但这一说法属于公司调整后口径，尚不能替代独立核验。

“继续坚持以现金流管理为导向。”

现金流确实出现了阶段性改善。据公司披露，2026年上半年经营性现金净流入0.44亿元，为近三年来半年度首次转正。这个数字扭转了此前经营现金流承压的状态，但它仍不是自由现金流。现有素材没有给出资本开支、投资现金流及现金余额变化，无法判断公司自由现金流是否已经转正。

财务健康度也仍有待进一步拆解。除归母净利润和经营性现金流外，本次已获得的材料未披露扣非净利润、研发费用、政府补助及非经常性损益明细，相关财务细节待补充。也就是说，目前能看到的是“经营现金流转正”和“利润受减值压制”并存，尚不足以完成盈利质量、补贴依赖度和自由现金流的完整核验。

回款风险也没有消失，只是增速放缓。据公司披露，截至2026年6月30日，第三方应收账款期末余额为13.68亿元，较2025年末增长10.4%，增速较去年同期下降8.4个百分点。应收款仍在增加，只是增加速度低于此前水平；在物业费收缴承压、信用风险抬升的行业环境里，这一指标比单纯的新增面积更值得关注。

65.1%算不算领先，现在下结论太早

把卓越商企服务放回物管行业，今年的核心命题已经不是“谁管得更多”，而是“谁的收入能收回来”。公开行业资料显示，物业费收缴承压、应收款信用风险上升、人力成本刚性上涨，正在同时挤压物企利润。企业普遍从规模扩张转向筛选项目，主动退出高风险、低毛利业务。

据公司披露，卓越商企服务已开始精简盈利能力较弱、回款能力较差的项目，并从业务准入端设置筛选标准。这个动作比单纯追求第三方面积更有含金量，因为第三方扩张并不等于高质量扩张：如果新增项目单价低、账期长，面积增长反而可能制造更多应收款。

与行业水平相比，公司剔除金融业务出表影响后的收入增速为7.2%。据公开转述的摩根士丹利研报，物管行业上半年收入平均预计同比增长7.6%、核心盈利平均增长5%。两者表面接近，但一个是公司剔除口径，一个是行业平均测算口径，不能直接据此判断卓越商企服务跑赢行业。更关键的是，大摩对民营物企的基准判断是核心盈利持平或下降、现金流承压，这与卓越商企服务利润下滑但经营现金流转正的组合，方向部分一致。

横向对比也需要先校准口径。现有素材提到，招商积余非住占比为62%，但没有说明是按在管面积还是收入计算；万物云关联方应收款余额为20.64亿元，也未在素材中标明统计时点及坏账计提口径。这些数字都不能与卓越商企服务65.1%的第三方在管面积占比直接并列，更不能据此断言谁“领先”。

行业分化还在加剧。公开行业研究把物企粗略分为国资龙头、民营头部、调整中的中型企业及流动性较弱的尾部企业。卓越商企服务的选择并不是继续做大住宅盘子，而是依靠商业物业和第三方业务降低地产周期波动。这条路在收入结构上有进展，但它最终能否成立，仍取决于第三方项目的收缴率、毛利质量和应收款回收，而不是新增面积本身。

下一次核验，要看利润和回款是否同时改善

未来最值得跟踪的不是合约面积能否继续增长，而是2026年全年业绩中的两组关系：其一，经营性现金流能否保持为正，并在扣除资本开支后实现自由现金流转正；其二，第三方收入增速能否继续高于第三方应收款增速，且减值损失占收入的比重明显下降。若两者同时出现，说明“保现金流、筛项目”的策略真正生效；若第三方收入继续增长，但应收款重新加速、经营现金流转负，则利润被回款质量压制的局面并未解除，本文关于规模改善尚未转化为盈利质量改善的判断将被证伪。