收益率断层与市场焦虑：一位基金经理的年中判断
截至2026年二季度末，中欧周期优选A近一年收益率定格在64.29%，超越业绩比较基准16.84个百分点。这一数字出现在公募基金的定期报告中，与同期黄金期货从高位回落超15%、铜价却在地缘冲突后逆势走强的市场图景形成鲜明对照。市场正在经历一场剧烈的资产重估，而手握这份业绩单的任飞——中欧基金权益研究部总监、基金经理——在多家媒体"首席连线"2026年中展望专题中，给出了他对下半年投资格局的系统拆解。
任飞的开场白带着基金经理特有的审慎："当前市场正处于大幅调整之后的关键时间节点。"他判断下半年总体走势或将"逐步修复"，但分化特征依然会非常明显，普涨或普跌的格局不太可能出现。这一判断的背后，是他对全球流动性环境正在发生边际转折的观察。
流动性拐点：从美元强势到黄金反弹的三层逻辑
任飞对全球偏紧流动性将迎来边际改善的判断，建立在一个常被市场忽视的滞后效应之上：美国CPI数据与油价关联度较强，上半年油价从130多美元高点回落至70多美元，这一回落的滞后效应可能会反映在下半年CPI读数中。这意味着市场此前预期的加息落地难度较大，全球偏紧的流动性或将迎来边际改善。
在这一宏观背景下，任飞从长期、中期和短期三个维度拆解了黄金的投资价值。长期而言，出于对美元信用的怀疑以及对美国债务赤字不可持续性的判断，黄金的定价逻辑没有发生改变——"这个观点从去年底到今年上半年一直没有改变。"中期因素方面，此前因地缘冲突被迫卖出黄金的部分顺差国（尤其是中东国家）正在回归购金行列，中国央行从2026年4月份开始加速购买黄金，这一负面因素正在被修正。短期催化则来自流动性环境的边际宽松。基于以上判断，任飞对黄金实物价格和黄金股票均持积极看好态度。
铜与黄金：商品分化的股票层面收敛
在商品层面，铜与黄金呈现出有趣的分化。铜的期货价格实际上没有太多调整，但黄金期货的价格回调幅度较大，这意味着未来黄金的反弹幅度相对来说可能更为可观。然而，当视角从商品转向股票，两者的关注价值趋于一致——铜和黄金的股票均有较大回撤。
任飞强调，铜的基本面在地缘冲突后不仅未被削弱，反而进一步加强：供给端受到冲击，而需求端因全球AI加速建设对制造业投资的拉动作用强劲。"所以从股票层面看，对铜的看好程度不亚于黄金。"这一判断将话题引向了他本轮分析的核心——"制造业再通胀"这条投资主线。
制造业再通胀：一场与新能源、移动互联等量齐观的大周期
任飞将当前这轮由AI、安全和能源竞争驱动的制造业再通胀大周期，与2021年新能源、2015年移动互联乃至2006年地产周期等量齐观。但他同时指出，本轮周期与历史周期存在三大本质不同：强度更大、由中美共同主导、技术迭代更快。正是第三个不同，构成了他对"过剩论"的直接回应。
"当技术没有停滞时，（AI驱动的）制造业周期谈不上所谓过剩。老的东西可能过剩，但可以用更好、更新的东西来迅速替代。"任飞强调，当前一些认为AI将进入供给过剩的观点，忽略了本轮周期技术迭代持续加速这一重要变量。这与2021年新能源周期中部分环节出现阶段性产能过剩的情况有本质区别——当时的技术路线相对成熟，而AI驱动的制造业正处于技术能力指数级提升的通道中。
被忽视的纵深：非AI制造业的AI化与产业链传导
在制造业内部分化的讨论中，任飞提醒投资者不要只盯着AI方向。他指出，非AI的制造业同样被AI所改变，AI的技术能力可以赋能到非AI领域。他以机器人为例：机器人发展的最大障碍是模型能力，而AI的快速迭代未来可能为机器人带来突破性的进展。这一逻辑意味着，AI对制造业的影响并非局限于算力芯片、服务器等"原生AI"环节，而是像电力一样渗透进整个工业体系。
沿着产业链纵深方向，任飞指出了三个值得关注的领域：航运、能源与AI上游材料。制造业繁荣会向产业链上下游传导，这一传导机制在上一轮新能源周期中已有验证——当光伏装机量爆发时，不仅硅料、组件企业受益，航运、港口、特种气体等上游和配套环节同样经历了景气度提升。本轮AI驱动的制造业周期，有望复制并放大这一传导效应。
消费与地产：财政政策的关键角色
对于消费和地产，任飞的判断相对克制。他表示，财政政策在一定程度上比货币政策更关键，需观察收入预期与财政再分配力度。这一表态与他对制造业的积极判断形成对照，也暗示了下半年资产配置中"顺周期制造"与"大消费"之间可能持续存在的分化。
结语：技术迭代中的周期认知
从64.29%的年化收益到对制造业周期的重新定义，任飞的年中展望传递出一个核心信息：在AI技术没有停滞的前提下，传统的"产能过剩—价格战—利润下滑"的周期分析框架需要被修正。当技术迭代速度超过产能扩张速度时，"过剩"更多表现为结构性而非总量性——旧技术路径上的产能可能过剩，但新技术路径上的需求尚未被充分满足。对于投资者而言，识别技术迭代与产能周期之间的时差，或许比判断宏观拐点更为关键。
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