2026年上半年，泽润新能（301636.SZ）的财务报表呈现出一种割裂感。作为光伏组件接线盒领域的头部企业，其核心主业正在经历剧烈的周期性收缩。据公司半年报显示，上半年营业收入4.05亿元，同比下降9.83%；归母净利润873.81万元，同比大幅下滑84.62%。更值得警惕的是扣非净利润，仅为419.12万元，同比降幅高达91.75%。这意味着，剔除掉非经常性损益后，这家上市仅一年多的创业板公司，其主营业务的造血能力已接近枯竭。
主业承压：毛利率失守与利润虚胖
光伏组件接线盒是泽润新能的基本盘，上半年该产品实现收入2.50亿元，占公司营业总收入的61.78%，但收入同比下降34.05%。更具冲击力的数据在于毛利率：从去年的19.25%骤降至12.02%，7.23个百分点的跌幅几乎抹去了该产品的利润空间。
对此，公司解释称光伏行业进入周期性调整阶段。据公开数据显示，2026年上半年国内光伏新增装机量72.07GW，同比下降约66%。上游多晶硅、硅片、电池、组件产量分别同比下降9.8%、7.3%、21.9%、35.1%。行业供需错配导致价格战蔓延，作为组件辅材的接线盒首当其冲。长期跟踪新能源产业链的投资人崔梓骁指出，光伏中游制造正处于过剩周期，接线盒价格与毛利率双双承压是行业性问题。
然而，细看利润结构会发现另一层隐忧。上半年归母净利润873.81万元与扣非净利润419.12万元之间，存在逾450万元的差额。其中，公允价值变动收益高达427.35万元，占同期利润总额的65.05%。这笔收益主要源于理财产品估值变动，并非来自产品销售的现金流入。这种“利润虚胖”现象表明，公司当前的账面盈利对投资收益的依赖度极高，主业实际盈利能力远低于报表显示的归母净利润。
跨界收购：AI散热标签下的估值疑云
在主业下滑与募投项目推进缓慢的双重压力下，泽润新能抛出了一份跨界收购计划。公司拟以不高于2.04亿元的现金对价，取得东莞市合创智造科技有限公司（下称“合创智造”）不低于51%的股权，标的公司整体估值不高于4亿元。
合创智造主营热管理散热组件，产品涵盖服务器散热器、水冷板、热管、均热板（VC）等，下游应用包括算力中心、AI智能硬件等。这一标的恰好踩中了当下最热的“AI算力散热”概念。然而，市场对此次收购的反应相当冷淡，收购公告落地后，泽润新能股价并未如许多跨界并购案例那样迎来大涨，反而震荡下行。
市场对收购的疑虑主要集中在估值合理性上。合创智造整体估值4亿元，但公开素材中并未披露其2025年度及2026年上半年的具体营收、净利润数据及客户集中度。在缺乏标的公司详细财务数据支撑的情况下，直接将其与热管理行业龙头进行横向估值对比存在困难。据公开信息，同行业热管理龙头如中石科技、飞荣达等，其市销率（PS）和市盈率（PE）倍数受市场情绪和业绩增速影响较大。若合创智造的营收规模较小，4亿元的估值对应的PS倍数可能显著高于行业平均水平，存在估值虚高的风险。此外，素材中未提及是否存在业绩对赌协议，若缺乏对赌约束，收购后的整合风险将进一步加大。这一数字的成色尚待独立验证，投资者需警惕概念炒作背后的财务泡沫。
资金困局：募投停滞与现金流压力
2.04亿元的现金对价从何而来？这触及了泽润新能的资金命门。公司去年IPO募集资金净额约4.62亿元。截至2026年6月30日，募集资金累计使用比例仅为21.42%，尚有约3.70亿元未投入使用。其中，2.2亿元用于购买未到期理财产品，5000万元为未到期通知存款，其余存放于专户。
更令人担忧的是三大募投项目的推进速度。光伏组件通用及智能接线盒扩产项目进度仅为23.30%，新能源汽车辅助电源电池盒项目进度18.84%，研发中心项目进度20.10%。所有项目进度均不足四分之一。在光伏行业技术迭代加速的背景下，研发中心项目的停滞可能影响公司后续的技术竞争力。而扩产项目的缓慢推进，则反映出公司在主业扩张上的谨慎或资金调配的僵化。
若动用2.04亿元现金收购合创智造，将进一步压缩公司用于主业投入和日常运营的自由现金流。在扣非净利润仅419.12万元的财务基底之上，公司自由现金流状况不容乐观。商业化验证窗口并非无限敞开，跨界收购若无法在短期内产生协同效应或利润贡献，将加剧公司的财务负担。
新业务尚难独当一面
泽润新能并非没有新增长点。上半年，新能源汽车零部件收入7539.53万元，同比增长412.12%，但基数较低，毛利率仅14.75%；微逆配套产品收入3892.80万元，同比增长24.75%，毛利率23.60%。分区域看，泰国子公司在光伏接线盒上营收6527.16万元、净利润1147.40万元；湖北子公司（新能源汽车产品）营收9894.12万元、净利润449.78万元。
海外与新能源结构件业务目前是公司少数盈利点，但体量尚小，难以对冲光伏主业的滑坡。新能源汽车零部件业务虽然增速惊人，但14.75%的毛利率低于光伏接线盒的12.02%仅2.73个百分点，且基数效应使得其绝对利润贡献有限。公司正处于“旧船漏水，新船未稳”的尴尬境地。
未来两个季度，真正需要跟踪的不是“AI散热”概念的热度，而是两个具体指标：一是合创智造交割后的并表财务报表，重点观察其营收与净利润是否支撑4亿元估值，以及是否存在业绩对赌未达标的风险；二是泽润新能扣非净利润的环比变化，若三季度扣非净利润未能转正或持续低于500万元，则说明主业盈利能力未根本改善，跨界收购的财务代价将远超预期。若这两个指标持续走弱，则公司“换赛道”的战略逻辑将被证伪，股价可能面临进一步的价值回归。
- 泽润新能2026年半年度报告
- 界面新闻：财说| 主业净利缩水逾八成，泽润新能"换赛道"？
- 中国光伏行业协会（CPIA）2026年上半年行业数据（据公开信息）
